江鈴汽車的曲線跌落

　　自2011年3月29日，江鈴汽車上漲至有史以來(lái)的最高點(diǎn)35.7元之后，就開始一路下挫，直到5月10日的最低價(jià)24.6元時(shí)，方才出現(xiàn)企穩(wěn)跡象，35%的跌幅似乎有些不好向投資者交代，畢竟同期上證綜指僅下跌3.25%，其他任何一個(gè)整車企業(yè)也沒有江鈴如此彪悍的跌勢(shì)。

江鈴凱威

　　江鈴到底怎么了?

　　2010年的銷量是亮麗的，2011年一季度的銷量也沒得話說(shuō)。研發(fā)沒有間斷，新車型也在上市，僅僅只是輕卡一季度同比增幅有所下降。

　　但根據(jù)天相顧問(wèn)預(yù)計(jì)，2011年總體實(shí)現(xiàn)銷量22萬(wàn)輛，同比增長(zhǎng)25%左右。這個(gè)預(yù)期是基于新品馭勝(SUV)及新全順的陸續(xù)推出和上量，屆時(shí)，JMC品牌皮卡及SUV、福特品牌商用車有望繼續(xù)保持較快增長(zhǎng)勢(shì)頭。

　　再者，商用車的傳統(tǒng)旺季是3月～5月，江鈴在二季度的銷量超過(guò)一季度還是有很大的把握。

　　所以，很多券商將江鈴的下跌視為短期調(diào)整，作為周期股，企穩(wěn)跡象已初顯雛形。但是，江鈴一大家子的事情依舊是人們揮之不去的話題，它和長(zhǎng)安的關(guān)系，以及長(zhǎng)安的動(dòng)向，一點(diǎn)一滴都影響著股價(jià)的短期走勢(shì)。

　　降價(jià)也是錯(cuò)

　　盡管3月份江鈴汽車銷量增速較1、2月有所放緩，但銷量并不遜色，同比增長(zhǎng)30.3%至21892輛，其中福特全順系列、皮卡(含SUV)、JMC系列輕卡銷量分別為6244輛 、7712輛和7936輛，同比增長(zhǎng)35.7%、32%和24.7%。

　　至于整個(gè)一季度江鈴汽車的總銷量也是有目共睹：55443萬(wàn)輛，同比增長(zhǎng)34.2%。其中福特全順增幅最高，達(dá)37.5%;JMC輕卡同比增長(zhǎng)35.9%，顯著高于輕卡行業(yè)平均增速。

　　去年年底汽車下鄉(xiāng)政策的終結(jié)，無(wú)形中給輕卡廠商年底沖量制造了機(jī)會(huì)，在不知不覺中透支了今年一季度的部分銷量。中銀國(guó)際王玉笙表示，江鈴輕卡沖著高端路線，受政策實(shí)施和結(jié)束的影響偏小;同時(shí)為迎接旺季，預(yù)計(jì)2月提前鋪貨。

　　再看看月均銷量：去年一至四季度，江鈴汽車月均銷量分別為13767輛、15688輛、14866輛和15346輛，其中二季度最高，三季度略有回落。而今年一季度月均銷量18481輛，將去年的月均銷量遠(yuǎn)遠(yuǎn)甩在了后面。

　　銷量最直接的反映便是收入，2011年一季度，江鈴汽車實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入47.27億元，同比增長(zhǎng)32.58%;歸屬母公司所有者凈利潤(rùn)為5.48 億元，同比增長(zhǎng)10.74%。

　　同樣是增長(zhǎng)，但是收入與凈利潤(rùn)的增長(zhǎng)卻沒有成正比。根據(jù)天相顧問(wèn)的說(shuō)法，盡管收入受益于整車銷量，但是部分產(chǎn)品降價(jià)及銷量結(jié)構(gòu)調(diào)整對(duì)江鈴總體盈利能力的影響不容忽視。

　　早在2010年一季度，江鈴就降低了N600輕卡車型的價(jià)格，并針對(duì)各車型推出了一系列的促銷方案：2010年利用歐系概念加價(jià)2萬(wàn)至3萬(wàn)元，反其道推出順達(dá)超值版系列，價(jià)格下調(diào)1萬(wàn)元，一舉將價(jià)格降至原主流中低端輕卡的價(jià)格區(qū)間，使得2010年的銷量突破4萬(wàn)輛，JMC輕卡占據(jù)高端輕卡領(lǐng)域近35%的市場(chǎng)份額。

　　告捷于車市的血戰(zhàn)，江鈴似乎沒有看到自己不小心割開的傷口。

　　2011年伊始，再度高調(diào)出擊，旗下凱銳、凱運(yùn)短軸系列直降7000元。眾所周知，以五十鈴技術(shù)為基礎(chǔ)的江鈴多年壟斷高端輕卡市場(chǎng)，高質(zhì)必高價(jià)是客戶對(duì)江鈴、慶鈴輕卡車型的傳統(tǒng)認(rèn)識(shí)，如今江鈴卻反其道而行之，在保證產(chǎn)品質(zhì)量不變的情況下，開始了價(jià)格戰(zhàn)。

　　江鈴不是戰(zhàn)爭(zhēng)中的唯一。近年來(lái)，大量輕卡企業(yè)紛紛高調(diào)上市其所謂的“高端輕卡”，牽強(qiáng)附會(huì)地引進(jìn)國(guó)外發(fā)動(dòng)機(jī)、外型等，產(chǎn)品品質(zhì)、性能與原中低端產(chǎn)品相比，并無(wú)本質(zhì)提升，價(jià)格一再攀高，銷量卻難有起色。江鈴輕卡的再次調(diào)價(jià)，可能讓部分所謂“高端輕卡”更舉步維艱，原有市場(chǎng)格局呈現(xiàn)“一邊倒”并非癡人說(shuō)夢(mèng)。

　　這是江鈴慣用的戰(zhàn)術(shù)，但它的如意算盤打錯(cuò)了，其結(jié)果沖抵了銷量上升及成本下降帶來(lái)的營(yíng)業(yè)利潤(rùn)增加。今年一季度綜合毛利率同比下降2.98個(gè)百分點(diǎn)至23.26%就是最好的詮釋。

　　這一切也導(dǎo)致了一季度0.63元的每股收益低于不少人士預(yù)期。

　　下跌不打緊

　　“江鈴的下跌，不排除機(jī)構(gòu)拋盤的可能性，”一位私募人士說(shuō)道。

　　縱觀江鈴汽車的前十大流通股東(截至2010年3月31日)，都是數(shù)一數(shù)二的大籌碼：博時(shí)主題行業(yè)股票型基金、景順長(zhǎng)城精選藍(lán)籌股票型基金、嘉實(shí)穩(wěn)健開放式基金、全國(guó)社保一零二組合;全國(guó)社保一零三組合……

　　這些基金中的翹楚給江鈴的投資者帶去了更多的信心，“一旦他們有動(dòng)作，投資者的信心自然會(huì)受到動(dòng)搖。”上述私募人士繼續(xù)解釋道。

　　而江鈴在股價(jià)一路下跌期間，銷量也跟著回落。4月份152.2萬(wàn)輛的銷量，同比下降0.25%，不少分析人士將此歸咎于通脹的高企和成品油價(jià)格的攀升。

　　表象之外，江鈴并沒有放松新產(chǎn)品的研發(fā)，一度通過(guò)新增載重、新外形、動(dòng)力提升等改進(jìn)手段，推動(dòng)N900、N800等新項(xiàng)目，站穩(wěn)市場(chǎng)腳跟;JX4D24、JX493和E802等發(fā)動(dòng)機(jī)項(xiàng)目又將提升發(fā)動(dòng)機(jī)研發(fā)及制造能力，滿足政府對(duì)排放的要求。

　　而SUV需求的持續(xù)旺盛又成為新的增長(zhǎng)點(diǎn)。其馭勝SUV已經(jīng)上市，該車基于乘用車底盤，主打城市SUV市場(chǎng)，由于全順輕客基于乘用車設(shè)計(jì)理念，因此SUV可共線生產(chǎn)。在同級(jí)別車中做工較好，但當(dāng)前產(chǎn)品為手動(dòng)柴油版，且經(jīng)銷網(wǎng)絡(luò)處于培育期，車型銷量同市場(chǎng)上優(yōu)勢(shì)SUV還存在一定的距離。

　　中信證券對(duì)其的預(yù)計(jì)是基于N330SUV產(chǎn)品、自主汽油發(fā)動(dòng)機(jī)、N351SUV自動(dòng)檔車型等產(chǎn)品和項(xiàng)目?jī)?chǔ)備。因此，如果SUV推出更適合市場(chǎng)的汽油版、自動(dòng)擋產(chǎn)品，銷量仍有提升空間。

　　市場(chǎng)暫未準(zhǔn)備好的同時(shí)，產(chǎn)能已經(jīng)放大了。目前江鈴年產(chǎn)能為16萬(wàn)輛，壓力較大，且已投資21億元建設(shè)小藍(lán)生產(chǎn)基地。

　　該基地是南昌市“十百千億工程“重大項(xiàng)目之一，位于南昌縣小藍(lán)經(jīng)濟(jì)開發(fā)區(qū)，占地面積2000畝。項(xiàng)目建設(shè)內(nèi)容包括焊裝、涂裝、總裝等生產(chǎn)車間，建筑面積約為30萬(wàn)平米。按總體規(guī)劃分階段實(shí)施的原則第一階段按年產(chǎn)20萬(wàn)臺(tái)整車規(guī)模投入建設(shè)，總投資21.33億元，計(jì)劃于2013年一季度開始陸續(xù)投產(chǎn)。

　　新基地建成投產(chǎn)將給公司打開未來(lái)的成長(zhǎng)空間是不少券商對(duì)江鈴的美好預(yù)期。

　　因此，當(dāng)前的股價(jià)表象，國(guó)泰君安并未覺得有何不妥，仍維持增持評(píng)級(jí)。據(jù)其預(yù)計(jì)，2011年～2012年，每股收益分別為2.56元和3.01元，目標(biāo)價(jià)38 元。

　　不僅國(guó)泰君安一家，諸多券商對(duì)江鈴發(fā)出的信號(hào)始終如一。

　　根據(jù)中銀國(guó)際的說(shuō)法，由于產(chǎn)能利用率較高，公司將能承受一定的降價(jià)及原材料成本上升的風(fēng)險(xiǎn)，盈利能力有望進(jìn)一步提升。但另一方面考慮到未來(lái)4年投資轉(zhuǎn)固及攤銷金額較大，不排除公司會(huì)加緊費(fèi)用計(jì)提，維持對(duì)公司2011年每股收益2.70元的盈利預(yù)期。

　　江鈴長(zhǎng)安換位

　　利潤(rùn)上去了，江鈴不會(huì)一個(gè)人得，利潤(rùn)下去了，沒準(zhǔn)還能再拖一個(gè)人下水。因?yàn)榻彶粦?yīng)該是一個(gè)人在戰(zhàn)斗。

　　實(shí)際上，江鈴控股有限公司成立于2004年11月1日，注冊(cè)資本20億元人民幣，傳聞已久的長(zhǎng)安汽車集團(tuán)和江鈴汽車的整合終于塵埃落定，江鈴汽車集團(tuán)公司和重慶長(zhǎng)安汽車股份有限公司各持有其50%的股權(quán)。而江鈴控股則持有上市公司江鈴汽車的41.03%股權(quán)，成為江鈴汽車第一大股東。

　　按照他們的設(shè)想，長(zhǎng)安和江鈴的合并是雙方產(chǎn)品互補(bǔ)的推動(dòng)。長(zhǎng)安汽車母公司以微型客車為主，主要面向中小城市、農(nóng)村，下屬兩個(gè)合資公司中，長(zhǎng)安福特以中高檔轎車為主，長(zhǎng)安鈴木以經(jīng)濟(jì)型轎車為主。但商用車是其薄弱環(huán)節(jié)。

　　而在江鈴的產(chǎn)品體系中，掛有JMC LOGO、以日本五十鈴技術(shù)為依托的輕卡，以及掛有福特標(biāo)識(shí)的全順商用車都在各自細(xì)分市場(chǎng)占有相當(dāng)份額。長(zhǎng)安汽車要想進(jìn)入全國(guó)汽車行業(yè)龍頭企業(yè)行列，商用車是軟肋。通過(guò)與江鈴聯(lián)合，順利進(jìn)入商用車領(lǐng)域，不啻為一條捷徑。

　　如今，長(zhǎng)安重組江鈴已超過(guò)6年，但是長(zhǎng)安給江鈴究竟帶來(lái)了什么，始終是江鈴老大王錫高愿涉及的話題。

　　長(zhǎng)安除在2007年和2008年分別向江鈴各注入一款轎車(風(fēng)華)和MPV(風(fēng)尚)外，并沒有給江鈴帶來(lái)更多實(shí)質(zhì)的變化。而這兩款車由于外觀陳舊、技術(shù)落后，投產(chǎn)不久便停止了銷售。

　　這些，或許不會(huì)過(guò)多地觸及投資者的決策，但是如果長(zhǎng)安有動(dòng)靜，江鈴的投資者也不會(huì)不有所動(dòng)作。

　　有證券機(jī)構(gòu)的研究報(bào)告稱，目前長(zhǎng)安的整體盈利仍主要依賴于合資公司，2010年長(zhǎng)安汽車凈利潤(rùn)的80.5%都來(lái)自于投資凈收益，總額達(dá)到16.31億元。其中主要的收益來(lái)自合資公司長(zhǎng)安福特馬自達(dá)和江鈴控股旗下的江鈴汽車。一季度銷售數(shù)據(jù)顯示，同比增幅34%的江鈴控股和15%長(zhǎng)安鈴木給了長(zhǎng)安財(cái)報(bào)有力的支撐。

　　原本長(zhǎng)安是要拉江鈴一把，現(xiàn)在他們卻在突然間換位了。

　　長(zhǎng)安汽車的銷售數(shù)據(jù)顯示，長(zhǎng)安汽車下屬產(chǎn)品的主要銷量動(dòng)力來(lái)自國(guó)家“節(jié)能產(chǎn)品惠民工程”每輛車3000元的補(bǔ)貼。一季度銷量增長(zhǎng)最大的車型即為長(zhǎng)安鈴木奧拓和長(zhǎng)安自主微車奔奔Mini;但另一款享受補(bǔ)貼的車型——長(zhǎng)安悅翔卻已無(wú)法回到最好的銷量狀態(tài);而去年推出的CX20、CX30等轎車在盈利和銷量上都未成為主力。長(zhǎng)安旗下另外兩個(gè)待整合的自主品牌——哈飛和昌河則仍舉步維艱。

　　江鈴也很聰明，它沒有想過(guò)要在一棵樹上吊死。

　　2010年，眼看依靠長(zhǎng)安無(wú)望，江鈴制訂了“以退為進(jìn)”的自我發(fā)展戰(zhàn)略。是年四季度，一款內(nèi)部代號(hào)為N350的SUV將在江鈴?fù)懂a(chǎn)。這是一款完全由江鈴自己打造的新車，而SUV正是其長(zhǎng)項(xiàng)。

　　根據(jù)江鈴方面的說(shuō)法，這款搭載福特Puma系列發(fā)動(dòng)機(jī)的新車不僅是一款產(chǎn)品，還將成為江鈴自主序列中的一個(gè)重要產(chǎn)品平臺(tái)，在此平臺(tái)基礎(chǔ)上，可以衍生出SUV、皮卡等眾多車型。

　　“以退為進(jìn)，修生養(yǎng)息 ”成為業(yè)內(nèi)人士對(duì)江鈴策略的詮釋。