江鈴汽車：銷量結構改善助業(yè)績提升

　　 平安證券近日發(fā)布江鈴汽車的研究報告稱，公司發(fā)布2013年中報，實現營業(yè)收入96.7億元，同比增長10.9%；凈利潤9.4億元，同比增長11.4%；每股收益1.09元，每股凈資產9.75元。

　　1H13公司實現整車銷售11萬輛，同比增長7%，其中福特品牌商用車3.3萬輛，同比增長21.0%。凈利潤增長主要來自銷量結構改善，帶來的收入和毛利率提升，業(yè)績符合我們的預期。

　　福特品牌商用車銷量增長，公司輕客龍頭地位穩(wěn)固。雖然近年有多款新品輕客擠入市場，如上汽大通、東風御風、江淮星銳等，但1H13福特全順在輕客市場的占有率為17.2%，比去年同期提高了0.7個百分點，表明全順輕客在國內高端輕客市場龍頭地位穩(wěn)固。1H13福特品牌商用車銷量同比增長21.0%，推動公司收入同比增長10.9%。

　　銷售結構改善，提升公司能力提升。1H13高單價和高毛利的福特品牌商用車增速較快，而單價和盈利能力稍低的JMC品牌銷量表現略差，其中JMC品牌卡車銷量同比增長8.3%，JMC品牌皮卡和SUV銷量同比下滑3.1%。公司高毛利產品銷量占比提升，助1H13毛利率同比提升了1.6個百分點。

　　研發(fā)費用居高不下，致使三項費用增加較多。1H13公司三項費用率同比增加2.6個百分點，基本全部是來自管理費用率增加。公司正在推進多款整車和發(fā)動機的研發(fā)工作，尤其是從福特引進的J08和J09需要支付較多的工程服務費，而公司研發(fā)費用大多在當期費用化，導致管理費用中研發(fā)支出居高不下。1H13公司管理費用中研發(fā)支出同比增加2.7億元(同比增長124.6%)，其中來自J08和J09的工程服務費達1.5億元，而1H12并無相關費用支出。除向福特支出大額的工程服務費外，1H13公司為自主研發(fā)的N800、N351、N330、J10等整車及J18和E802發(fā)動機等項目支付較多的研發(fā)費用。我們預計2013年公司研發(fā)費用支出或達到11億元以上。

　　小藍基地投產和收購長安重汽致固定資產增加較多，折舊壓力顯現。小藍基地已于上半年投產，長安重汽也于2013年1月完成資產交割，成為公司全資子公司。小藍基地投產后，短期內產能利用率較低，我們預計新增折舊約有1-1.5億元，導致折舊壓力較大。

　　長安重汽現有產品市場競爭力弱，而新產品尚未推出，銷量始終處于較低水平，1H13僅銷售重卡303輛，導致長安重汽也存在固定資產折舊壓力。