濰柴動力:雙輪驅(qū)動 穩(wěn)健增長

　　濰柴公司擁有中國最優(yōu)秀的動力總成優(yōu)勢和國內(nèi)最完善的汽車及零部件產(chǎn)業(yè)鏈。發(fā)動機(jī)業(yè)務(wù)繼續(xù)在行業(yè)保持領(lǐng)先優(yōu)勢，并依然是利潤的主要來源。

　　在穩(wěn)固傳統(tǒng)產(chǎn)品的同時濰柴公司積極開發(fā)新產(chǎn)品，此外，預(yù)計2009年毛利率有一定回升空間。

　　在重卡與工程機(jī)械雙動力的驅(qū)動下，預(yù)測濰柴公司2009、2010年每股收益分別為2.77元、3.29元。維持“強(qiáng)烈推薦”投資評級。

　　風(fēng)險提示：國家宏觀經(jīng)濟(jì)政策和投資規(guī)模影響較大。

　　發(fā)動機(jī)市場地位穩(wěn)固

　　2008年濰柴動力銷售收入331億元、每股收益2.32元，與我們的預(yù)測值(收入330億元、每股收益2.39元)基本一致。公司為國內(nèi)大功率高速柴油發(fā)動機(jī)的主要專業(yè)制造商之一，擁有中國最優(yōu)秀的動力總成(發(fā)動機(jī)、變速箱、車橋)優(yōu)勢和國內(nèi)最完善的汽車及零部件產(chǎn)業(yè)鏈。公司發(fā)動機(jī)業(yè)務(wù)繼續(xù)在行業(yè)保持領(lǐng)先優(yōu)勢，并依然是公司利潤的主要來源。我們測算該項業(yè)務(wù)占公司總收入的比例為28%左右(扣除內(nèi)部抵消)，利潤貢獻(xiàn)在86%左右。

　　2008年公司銷售各種類型的柴油發(fā)動機(jī)295,717臺，較上年增長20.76%。其中：銷售重卡發(fā)動機(jī)197,351臺，同比增長30.37%，高于行業(yè)增速19.29個百分點。公司重卡發(fā)動機(jī)主要客戶包括陜西重汽、北汽福田、北方奔馳、安徽華菱、江淮汽車(600418,股吧)等廠商。其中北方奔馳和安徽華菱產(chǎn)銷規(guī)模的快速提升是公司發(fā)動機(jī)業(yè)務(wù)增長的主要動力。公司發(fā)動機(jī)產(chǎn)品還為工程機(jī)械配套。2008年中國工程機(jī)械市場共銷售約47萬臺，同比增長約9%，其中大型工程機(jī)械5噸裝載機(jī)銷售104,566臺，同比增長8.07%。2008年公司銷售工程機(jī)械發(fā)動機(jī)88,302臺，同比增長3.80%，仍繼續(xù)保持行業(yè)內(nèi)絕對領(lǐng)先地位。

　　積極進(jìn)行新品開發(fā)

　　濰柴公司發(fā)動機(jī)產(chǎn)品在達(dá)到歐三排放標(biāo)準(zhǔn)的過程中采用了高壓共軌技術(shù)路線，與中國重汽的EGR產(chǎn)品相比，雖然技術(shù)先進(jìn)，但存在生產(chǎn)成本高、維修技術(shù)要求高、對油品質(zhì)量要求高等問題，制約了銷量的增長。為適應(yīng)客戶和市場需求，公司也開發(fā)了EGR產(chǎn)品，預(yù)計配套的重卡產(chǎn)品即將獲得國家有關(guān)部門的認(rèn)證許可并推向市場。

　　濰柴公司在穩(wěn)固傳統(tǒng)產(chǎn)品市場地位的同時，積極開發(fā)新產(chǎn)品，其WP5/WP7發(fā)動機(jī)順利通過與整車配套高原、高寒“兩高”試驗，并于公司商務(wù)大會期間亮相。這兩款中小功率發(fā)動機(jī)有助于公司提高客車、中重卡車、工程機(jī)械市場份額，降低對10升以上發(fā)動機(jī)產(chǎn)品的依賴。

　　兩子公司業(yè)績下滑

　　濰柴公司控股子公司陜西重型汽車有限公司2008年銷售重卡64,105輛，同比增長6.81%。該公司重卡產(chǎn)品與中國重汽、重慶紅巖、北汽福田等企業(yè)產(chǎn)品一樣，技術(shù)來源于斯太爾平臺，產(chǎn)品具有載重能力強(qiáng)等特點，但自重偏大。在越來越多省份實施計重收費政策的背景下，客戶更加青睞自重輕的重卡產(chǎn)品，斯太爾平臺產(chǎn)品優(yōu)勢有所削弱。在2008上半年重卡市場暢銷階段，一汽、東風(fēng)產(chǎn)品因自重輕、企業(yè)產(chǎn)能儲備充分，市場占有率迅速上升，擠占了陜西重汽等斯太爾平臺產(chǎn)品的市場份額。

　　濰柴公司另一控股企業(yè)陜西法士特齒輪有限責(zé)任公司報告期銷售重型變速箱464,515臺，同比增長7.98%，低于下游重卡行業(yè)增速。我們推測主要是中國重汽加大了自制變速箱配套比例，造成陜西法士特訂單的下降。從最新情況看，陜西法士特積極向客車市場尋找突破空間，有望部分彌補(bǔ)重卡市場份額的下降。

　　2008年原材料成本上升給公司經(jīng)營帶來較大壓力。我們判斷2009年公司毛利率有一定回升空間。從最新情況看，今年一季度毛利率環(huán)比上升4.09個百分點。

　　盈利預(yù)測與評級

　　濰柴公司對行業(yè)發(fā)展態(tài)勢持謹(jǐn)慎樂觀的態(tài)度，預(yù)計2009年銷售收入將達(dá)到352億左右。我們看好國家投入4萬億拉動內(nèi)需給重卡和工程機(jī)械行業(yè)帶來的發(fā)展機(jī)會，預(yù)計重卡行業(yè)首先受益于建設(shè)項目“三通一平”施工，自卸車市場率先啟動，其后工程施工物料(鋼材、水泥等大宗原料)及設(shè)備運(yùn)輸?shù)呐缮枨髮影霋鞝恳嚨匿N售。最新數(shù)據(jù)顯示，2009年3月重卡行業(yè)銷售6.15萬輛。雖為行業(yè)內(nèi)最樂觀的預(yù)測者，3月的實際銷量依然略超出我們預(yù)測值。

　　在重卡與工程機(jī)械雙動力的驅(qū)動下，公司業(yè)績?nèi)詫⒎€(wěn)定增長，我們預(yù)測公司2009、2010年每股收益分別為2.77元、3.29元。目前動態(tài)PE偏低，股價有較大上升空間，維持“強(qiáng)烈推薦”投資評級。